1996年12月6日，格林斯潘发表了著名的《非理性繁荣》讲话，对美国股票市场的价格高估发出了警告。但是，在接下来的3年里，股市依然一路高涨，

“我们最佳下注的好日子，已经一去不复返了。”——乔治·索罗斯，2000年4月

许多人认为过去几十年间全球宏观投资基金得到的超额收益，仅仅是中央银行的失误与政府政策不当的结果，比如试图固定名义汇率（英镑危机、亚洲金融危机）和微观干预经济（政治利益驱动的政策、无效管理）。然而，政策制定者似乎学乖了，从过去的错误中汲取了经验教训。

我不愿意做多中国股票，因为我不太适应那里的法律条款与交易规则。

有关远期汇率的经验研究表明，人们往往倾向于高估汇率的变动。

我们信奉罗斯柴尔德勋爵的理念，那就是在炮声中买进，而在胜利号角吹响时卖出，你最好在血流成河的地方投资。

绝大多数分析师都自认为他们知道正在发生什么，但是坦率地说，他们并不知道。

黄金不存在任何内在价值，因此购买黄金完全出于心理原因。

生活由99%的运气和1%的其他东西构成。- 苏希尔·瓦德瓦尼博士

全球宏观确实是一个新术语，过去被称为“地缘政治学”。

我已经不时地看到所有人都认为不可能的事情也发生了。1987年的股市风暴、1994年的墨西哥货币贬值、1997年的亚洲货币贬值以及“9·11”事件，都是难以想象的。

汇率也是一种被驱动的市场情绪，因为它是两国货币资金的相对价格。它反映了两个国家投资者的情绪，对现实和各种不同因素的认知之间的感受。

流动性就是指一项资产在可预期的价格上转变为现金（变现）的快慢。

投资于世界上任何有可能赚钱的市场、资产类别及投资工具，追逐尽可能高的收益，这就是全球宏观投资策略。

全球宏观对冲基金交易可被分为两大类——直接的定向型交易和相对价值型交易。

定向型交易是指基金经理对一种资产价格的离散波动情况下注，比如做多美元指数或做空日元债券；而相对价值型交易是指通过配对持有一两个类似资产的多头和空头，利用两者之间的相对定价错误盈利，比如在持有新欧洲股票多头的同时做空美国股票，或者在做多29年期德国债券的同时做空30年期德国债券。

由于交易者运用了财务杠杆，无论是收益还是亏损都是巨额的，所以他们通常被媒体描绘成“彻头彻尾的投机者”。

著名的全球宏观对冲基金经理人乔治·索罗斯曾经说过：“我不会用一套特定的规则来玩游戏，我会努力去寻找规则的变化。”

从1990年1月到2005年l2月，全球宏观基金已经创造了平均15.62%的年化收益率，

与同时期的标准普尔500指数相比，全球宏观对冲基金的平均收益超过投资标准普尔500指数收益500多个基点，而波动性却少了600多个基点。

1929年商品市场衰退期，凯恩斯因无力追加保证金而被迫平仓止损。

“厚尾现象”是正态分布中的异常现象，指观测到的结果与正态分布理论分布不同。换句话说，极端事件发生的频率比理论预测的频率更频繁。

按照格林斯潘的说法，泡沫只能在事后被发现，因此央行的工作就是尽量减弱泡沫破裂时的不利冲击，而不是在事前人为地抑制市场繁荣。

1994年2月，美联储主席格林斯潘出乎意料地把隔夜拆借利率从3%提高到3.25%，并开始了一系列加息，20世纪90年代初赚钱容易的局面到此结束。

然而认为投机者导致了亚洲金融危机的观点夸大了实际情况。那些在1997年以前货币体系稳定时期建立了过大外汇敞口的当地借款者更应受到指责。

东南亚国家的政府应该为其考虑欠周的政策负首要责任，正是其政策准许本国借贷者借了过多的外债。

长期资本管理公司成立于1994年，创办人是所罗门公司的知名自营买卖交易员约翰·梅里韦瑟。他召集了一群金融界的全明星级精英加盟，包括曾任美联储副主席的戴维·莫林斯以及曾获诺贝尔奖的罗伯特·默顿和迈伦·肖尔斯。

鉴于这些套利交易的差价很小，为了在其创立的头几年里创造高于40%的年收益率，长期资本管理公司不得不进行放大许多倍的杠杆交易。

长期资本管理公司成功的秘诀在于对套利机会的充分挖掘和利用，而这也造成被管理的资产在增长的同时，套利机会也在逐渐消失。

为了减轻违约风险和公众对世界金融体系崩溃的担心，纽约联邦储备银行与长期资本管理公司债权人开会并制订出救助方案。这是“格林斯潘式拯救”的重现。

长期资本管理公司曾经做过风险模型测算，大体上只有60亿分之一的公司倒闭概率。然而，具有讽刺意味的是，这些精英忽视了相关性，即其投资组合头寸之间的相关系数，显示出这些风险头寸是相互关联的。

1996年12月6日，格林斯潘发表了著名的《非理性繁荣》讲话，对美国股票市场的价格高估发出了警告。但是，在接下来的3年里，股市依然一路高涨，

虽然人们普遍认识到网络股和科技股已陷于泡沫化，但是因为股价仍在不停上涨，对于许多投资者来说，几乎不可能从中退出。

而索罗斯做多科技股在1999年年底以及2000年年初都带来了丰厚的收益，但在2000年3月之后却变得对索罗斯极其不利——到2004年4月时收益就下降了220%，

索罗斯宣布把量子基金的性质改变为投资于低风险的工具，并改名为“量子捐赠基金”。他当时说：“我们现在已经开始意识到，像量子基金这样的巨型对冲基金已经不再是管理资金的最好方式。市场变得极端不稳定，风险价值的传统测量方法已经不再适用了。”

“我们最佳下注的好日子，已经一去不复返了。”——乔治·索罗斯，2000年4月

索罗斯基金的重组和老虎基金的衰落，标志着这两个全球宏观巨人可以随心所欲纵横市场的时代已经结束了。由少数金融强人操纵少数几个基金和市场的日子，再也不会回来了。

当前，信息与资金流动的加速、竞争的加剧以及新兴市场的成长，大大增加了全球宏观投资策略的复杂性与投资范围。

对冲基金达到一定规模时，容易出现管理不善。当一个基金规模过于巨大时，比如20世纪90年代后期的索罗斯与老虎基金由于现金规模过大，就不得不在流动性很强的投资品种和最成熟的资本市场上大量持仓，这将限制对冲基金的投资范围与分散化策略的自主选择。

许多资本已从其他传统的投资机构（甚至包括管理公众资金的养老金基金）转向了对冲基金，这使得对冲基金对风险的偏好有所下降。

许多操盘手开始不断地抱怨机会越来越少，在市场上赚钱越来越难了。

许多人认为过去几十年间全球宏观投资基金得到的超额收益，仅仅是中央银行的失误与政府政策不当的结果，比如试图固定名义汇率（英镑危机、亚洲金融危机）和微观干预经济（政治利益驱动的政策、无效管理）。然而，政策制定者似乎学乖了，从过去的错误中汲取了经验教训。

乔治·索罗斯与他的首席投资官斯坦利·达肯米勒长期坚持这样的信念：破译微观水平上发生事件的信息，对于分析宏观状况的变化是十分有价值的。

奥斯普锐管理基金（Ospraie Management）的德怀特·安德森也指出：老虎基金在建仓前，为了核实一个假设，他们将首先花大量精力去做扎扎实实的微观研究。

我认识的好多交易员都自认为他们在应对市场方面要比其他人聪明，直到其他人或事证明他们的这种想法是多么可笑。我发现这种自以为是通常会导致非常巨大的灾难与损失。

世界已经分化为一个生产中心（就是亚洲），一个消费中心（就是美国）。亚洲人口增长很迅速，人们每周工作60小时，工资却很低。另一方面，美国人一周只工作40～45小时，却为了购买更多的物品而借贷消费。欧洲与这两个地区相比，既不是积极的生产者也不是积极的消费者，而且人口增长也十分缓慢。

我不愿意做多中国股票，因为我不太适应那里的法律条款与交易规则。

如果全球交易量突然开始萎缩，保护主义重新抬头，我也将逃离亚洲市场。保护主义是一种以邻为壑的政策，会造成全球财富总量下降，

隐含波动率是一个基于历史数据的波动率，但谁会真正在意过去的数据呢？它们是无关的。巨额损失可能在未来发生，它没出现在你依历史数据拟定的损失分布曲线上，你无法确定损失大小。如果某种损失从未发生过，你如何对冲它呢？避免这种未知风险的唯一办法就是完全剔除尾部风险。

有关远期汇率的经验研究表明，人们往往倾向于高估汇率的变动。

实钱理财相对于对冲基金而言，意味着用无资金杠杆的方式进行管理，而对冲基金则时常用到借来的钱。

对冲基金的操盘策略将在设定的止损点坚决止损。许多时候，对冲基金经理会察觉杀入市场的风险损失可能会高于在场外观望的踏空成本，他们会宁愿持有现金而保持空仓或轻仓状态。

实钱理财的投资哲学是“如果不持仓，就无法获得风险收益，而这恰恰是长期内要达到的目标”。

哈佛管理公司以及耶鲁捐赠基金就做得相当聪明。它们在过去10年里创造出年均16%的年收益，这是一个很了不起的数字，特别要考虑到它们是在不使用财务杠杆的情况下取得这个业绩的。

有一份研究报告分析了1992～2000年标准普尔指数，结果发现如果你总是长期持有该指数，会获得年均16%的投资回报率。然而，如果你在这9年间的10个最好的交易日内恰好空仓，你将损失5个点的收益而仅仅能获得年均11%的投资回报率。

对冲基金业通常的投资期限为1～3个月，这使得基金经理时常要承担一些无谓的风险，而且不得不放弃一些长线投资机会。

价值型股票长期的表现比成长型股票优异的原因，是因为按市场定义的那些所谓的成长型股票，价格在短期内通常会被哄抬得太高。

大多数成长型股票会有2～3年的突出表现，然后向均值水平回归。成长型股票在中长期内会出现均值回归现象。

一般来讲，房地产相关的股票的投资回报与购买地产的差别不会太大。

未来对冲基金的整体投资理念，就是要有能有效地将系统性的与非系统性的赚钱机会结合起来的能力。

每个投资者投入对冲基金的钱都有月度或季度的可赎回条款，这种潜在的赎回压力使得对冲基金经理不得不按这个周期来管理他们的基金，那根本不是赚大钱的思路。

我们信奉罗斯柴尔德勋爵的理念，那就是在炮声中买进，而在胜利号角吹响时卖出，你最好在血流成河的地方投资。

越来越多的人正盯着越来越多的屏幕在看，而且大家都在使用类似的模型对新闻和数据做出评估。结果是市场修正得比过去更快了。

投资中的一个真正重要的教训是既不要太过领先，也不要太过落后，那样都会吃亏。恰到好处才能赚到钱。我们的工作目的不是要做到正确，而是要能赚到钱。

各国央行也坐在同一条船上，很明显他们宁愿选择轻微通胀也不愿意选择经济紧缩，对于大家来说，3.5%的通胀率要好过2%的通缩，如果让央行做选择，任何时候都会选择前者。

我认为各国央行都准备好降低利率以拯救金融系统，这会造成一定程度的资产价格上涨。

过于自信是一件非常危险的事情。理由很简单，以前的业绩很好并不意味着将继续取得良好业绩。事实上，当你获得良好的业绩时，正是处于最危险的时候。过于自信是一个绝对致命的东西。市场可以给你一切，但是市场也能够易如反掌地收回一切。事情进展有多良好并不重要，你应该总是自己提醒自己后退一步，然后问自己“可能会出什么事情”。事实上，事情进展得越顺利，你就越应该观察自己的风险所在，观察不利之处是什么。

处于纽约或伦敦的金融圈里，我们已经对自己的金融过滤器与信息来源产生依赖，而这导致我们无法完全真实客观地去观察世界。这样，即使你亲眼去看，也经常无法了解真实世界所发生的一切。

交易中最难的事情就是不做交易。这可能是那些初涉基金业的人最常犯的错误之一。

许多时候成功归因于运气，但是保持谦虚的心态可能是最重要的。如果你不谦逊，那么你不可能待太久。

我最喜欢的与市场有关的书是《股票操盘手回忆录》（ReminiscencesofaStockOperator），作者是爱德温·李费弗（EdwinLefevre）。

市场已经发生了改变，而且机制已经迥然不同了。我记得在1987年，我们只是密切关注货币供应量。人们甚至都不知道何时会发布这些数据。但现在，焦点已经发生了明显变化，你必须拥有观测市场变化并且适应它的能力。这是个持续的过程。这是你之所以会发现有人在四五年内干得好，但是之后就销声匿迹的原因。

以前，大投行会为顶级分析师数百页的分析报告付钱，分析师因支持经纪业务而获利丰厚，但是，这样的日子已经一去不复返了。类似地，甚至许多大型对冲基金都开始精简人员，不再聘用内部研究团队去满足宏观交易员的需求，

绝大多数分析师都自认为他们知道正在发生什么，但是坦率地说，他们并不知道。

说到容易做到难，点子本身根本不值钱。

自从20世纪70年代初期布雷顿森林体系解体之后，美元就一直贬值。

我发现那些优秀的交易员都很有主见，并且能够把观点和交易区分开。他们挑选风险/收益比例高的好交易。一个真正优秀的交易员的另外一个特征，就是能够随机应变，即及时改变想法。

我对某些月度报告感到厌恶的原因，在于他们的观点过于自信。

一个优秀的基金经理会问这样的问题：“如果我出错了会怎么样？”那些优秀的人似乎总是这样做。

约翰·波特博士好几次提到心理学是理解金融市场最基本的工具。

眼下，不管是对冲基金、母基金、自营交易还是实钱理财，所有的投资者都在复制相同的短期交易风格。以前那些通过举办策略会议讨论投资组合变化的好日子，已经一去不复返了。

那些拥有MBA、金融或粒子物理学博士学位的人，并不能把投资银行从长期资本公司危机或纳斯达克泡沫中拯救出来。心理学是解释这些事件的一门学科，而这在教育中是学不到的。

心理是至今市场最为重要的一块。市场参与者希望能够定量化和清晰地描述现代人的行为，但是问题是，人类的行为不稳定。

当大金融家伯纳德·巴鲁克（BernardBaruch）被问到他的成功的秘密时，他说：“我总是及早卖掉。”

我认为黄金不存在任何内在价值，因此购买黄金完全出于心理原因。

长期资本管理公司的这些天才们存在的明显问题是，他们过度依赖用数学模型表达经济学。

当数据不科学时，会给人们带来一种错误的安全感。

我认为市场就是心理，除此之外什么都不是，

生活由99%的运气和1%的其他东西构成。- 苏希尔·瓦德瓦尼博士

关于风险管理，我发现通常富有经验的交易员的简单观察，远比你从学术界所得到的最为复杂的技术模型的分析更有价值。

美国国内消费者的消费支出构成了整个经济的2/3，而消费者未来将不得不勒紧裤腰带减少消费支出。如果消费者的信用泡沫破灭，那么造成的结果是，美国的通货紧缩将比日本严重得多。

我同一位知名风险投资的合伙人见过面，他对我的忠告是：“做风险投资最好的方式，是建立一家公司然后卖掉它，赚取至少2000万的美元。接着拿这笔钱，作为一个风险资本家投资于其他公司。”

任何宣称市场是有效的人，将马上被开除。如果你认为市场有效，那么这里就没有你可以做的事情。但是你不必担心找不到工作，因为如果市场真有效，那么在其他地方找一份相当诱人的工作将不费吹灰之力。”

全球宏观确实是一个新术语，过去被称为“地缘政治学”。

《格拉斯—斯蒂格尔法案》的废除导致了金融混业经营。

只会抄底，而不会逃顶，同样只能获得价值不大的东西”。

投资中最重要的事情，是低买高卖。

20世纪80年代，那时所有的话题都是关于日本击败美国以及美国正在发生的产业空心化。

有两个推动力在促进世界经济增长速度：美国的消费以及亚洲的工业和资本投资。

你最大的风险可能在于你的竞争对手如何建构头寸。

对冲基金业就像观看鲸鱼，因为最大的风险不是鲸鱼攻击船只，而是在于每个人都看见了这条鲸鱼，然后都跑向另一端，结果让船失去了平衡。

总的来说，是人类的行为形成了市场。因为在一定程度上，人类在几百年内没有发生本质的变化，当然在过去10年也没有发生变化，因此我认为市场的本质也没有发生变化。

我们十分相信沃伦·巴菲特所说的：“15%的波动收益，即便不易取得，也好于12%的平滑收益。”

母国偏好（home country bias）是一个已被实证证明的行为学现象，也就是投资者往往会把他们自己绝大部分的资产，投资于母国。这种权重过高有悖于多样化投资的概念，暗示着投资者相信外国市场的风险比本国市场高好几倍。

我已经不时地看到所有人都认为不可能的事情也发生了。1987年的股市风暴、1994年的墨西哥货币贬值、1997年的亚洲货币贬值以及“9·11”事件，都是难以想象的。

全球宏观试图找到几类主要资产之间的不平衡，考察的资产包括股票、商品、固定收益和货币。

汇率也是一种被驱动的市场情绪，因为它是两国货币资金的相对价格。它反映了两个国家投资者的情绪，对现实和各种不同因素的认知之间的感受。

在固定收益证券交易中应该比在外汇交易中更赚钱，因为由政策驱动的固定收益证券具有方向性，而外汇交易则缺少明确的名义锚。

长期来看，我们都将死亡。——约翰·梅纳德·凯恩斯

流动性就是指一项资产在可预期的价格上转变为现金（变现）的快慢。