诚如保罗·克鲁格曼所言：“如我所见，经济学业已误入歧途，因为经济学家争先恐后以数学作为华丽包装，而忽视了真理。”

先锋证券基金前主席约翰·博格（John Bogle），是研究证券基金投资业绩的专家，他是财务市场研究中心（Financial Markets Research Center）的领导人。该研究中心指出，在1970～2005年这36年里，1970年就存在的355家证券基金中，只有2.5%的基金跑赢了标普500指数2%以上。数量巨大的87%的基金，要么倒闭，要么跑输大盘。

正如沃伦·巴菲特所说，如果一个经理人长期来看击中的概率是0.6（10次中能够击中6球），他将被证明是一个大赢家。

也许你知道在1720年英国南海泡沫中关于印刷商的故事。羡慕他身边的发起人通过创办“用地狱之火来取暖”或“从萝卜中榨油”的公司而暴富，他酝酿出了自己的计划：“一个拥有极大优势的公司，但没有人知道这家公司是干什么的。”当第二天早上9点他开门办公的时候，人们排着长队耐性等待认购公司的股份。

密西西比公司的发起人约翰·劳（John Law）是擅长虚构故事的专家。其众多股票炒作的一个例子是，他让很多印第安人肩扛装着黄金、钻石、红蓝宝石的袋子从巴黎街头走过，以证明路易斯安那州的山峦中有无尽的黄金和珍稀宝石矿藏。

在泡沫出现之前很难确切地辨别泡沫，即在泡沫破裂之时证实了泡沫的存在。-格林斯潘

我们越喜欢一个投资选择，正面情绪就会越强烈；越不喜欢一只股票或一个行业，它会带给我们越来越多的负面情绪。

相对于标普500指数10.8%的年回报率，IPO股票的平均年回报率是5%。

法玛和弗兰奇发现，低贝塔系数股票的表现与高贝塔系数股票的表现相似。

被外界广泛追捧的晨星五颗星最高级别排名，使用的是法玛的三因素模型作为其风险测量方法，这至少是很值得怀疑的做法。

诺贝尔奖获得者保罗·克鲁格曼曾说过：“如我所见，经济学业已误入歧途，因为经济学家争先恐后地以数学作为华丽包装，而忽视了真理。”

詹妮弗·弗朗西斯（Jennifer Francis）和唐娜·费尔布里克（Donna Philbrick）研究了1987～1989年《价值线投资调查报告》中的分析师对918只股票的预期。研究者发现，分析师的年平均预测值比实际情况高出9%。

由《机构投资者》在1972年冬天主办的一次会议中，航空股被认为在当年的表现会最好。但上升了1%之后，航空股在当年股市陡峭的升市中下跌了50%，1973年的会议干脆就不再提航空股了。而在1999年的会议上，大多数专家选择安然公司作为接下来12个月内表现最好的股票。

分析师变成了两面派。在公开场合他们赞美业绩这些不稳定的公司，将它们评级为强烈推荐甚至是立刻买入。但在发给投资银行客户的邮件中，他们用“笨猪”“垃圾”“废物”或更糟糕的词来形容这些公司。

如果你对某位分析师推荐的股票感兴趣，就找出他在过去3～5年里发布的所有报告，然后看看这些报告如何。

欢迎来到国际知名的投行高盛。我们自豪地在这所全球最具投机性的赌城接待您。我们有衣冠楚楚、彬彬有礼的员工，他们是当今商界最有天分和聪明的员工，几乎每个人都拥有高级学历，有些人还有博士学位。他们受过良好训练，能够在你称做“赌博”的领域提供全方位协助。他们将随时向您提供在这个投资赌场里数百种游戏中任何一种专业服务。

现代金融理论诞生于20世纪50年代。最初，由冯·纽曼和摩根斯坦从个体一系列严格的公理化理性偏好假设出发，运用逻辑和数学工具，发展了期望效用函数理论。阿罗和德布鲁将其吸收进瓦尔拉斯均衡的框架中，成为处理不确定性决策问题的分析范式，进而构建了现代微观经济学并由此展开包括宏观、金融、计量等在内的宏伟而又优美的理论大厦。这个范式成为西方主流金融学分析理性人决策的基础。

1952年，马科维茨发表了一篇划时代的论文：“证券组合选择”，它标志着现代金融学的诞生。

70年代，罗斯基于无套利原理建立了更具一般性的套利定价理论（APT），法玛对有效市场假说（EMH）进行了正式表述，布莱克、斯科尔斯和默顿（Merton）建立了期权定价模型（OPM）。至此，现代金融学成为一门逻辑严密、具有统一分析框架的学科。

1979年，美国心理学家丹尼尔·卡尼曼等人发表了题为《期望理论：风险状态下的决策分析》的论文，建立了人类风险决策过程的心理学理论，成为行为金融学发展史上的里程碑。行为金融学是金融学、心理学、社会学等有机结合的交叉学科，力图揭示金融市场非理性行为和决策规律。

在德雷曼看来，大多数经济学家，包括最有权力的央行行长们，都相信人们足够理性且市场足够稳定到可以用一堆数学公式来总结整个经济状况，试着去模拟从华盛顿到柏林、再到北京的多维经济行为。

诚如保罗·克鲁格曼所言：“如我所见，经济学业已误入歧途，因为经济学家争先恐后以数学作为华丽包装，而忽视了真理。”

有效市场理论建立在未被证实的投资者理性前提之上，因此，与其说是一个“理论”，还不如说是一个“假说”；而事实证明，这个“有效市场假说”是错的。

德雷曼①低市盈率策略；②低股价现金流比率策略；③低市净率策略；④高股息策略；⑤低于行业定价策略。

先锋证券基金前主席约翰·博格（John Bogle），是研究证券基金投资业绩的专家，他是财务市场研究中心（Financial Markets Research Center）的领导人。该研究中心指出，在1970～2005年这36年里，1970年就存在的355家证券基金中，只有2.5%的基金跑赢了标普500指数2%以上。数量巨大的87%的基金，要么倒闭，要么跑输大盘。

有效市场的理论家们以及大部分经济学家，并不相信心理学和人类理性在投资或经济决策的制定中扮演着重要的角色。相反，看上去他们就是用“抽象数学这支唇膏涂抹在小猪身上”，制造并卖出很多“理论熏肉”。

正如沃伦·巴菲特所说，如果一个经理人长期来看击中的概率是0.6（10次中能够击中6球），他将被证明是一个大赢家。

当美国介入第二次世界大战和义务兵役法在1940年重新执行时，股票经纪人在100个最不重要的行业分类中排名第99位，因而不能豁免兵役。

也许你知道在1720年英国南海泡沫中关于印刷商的故事。羡慕他身边的发起人通过创办“用地狱之火来取暖”或“从萝卜中榨油”的公司而暴富，他酝酿出了自己的计划：“一个拥有极大优势的公司，但没有人知道这家公司是干什么的。”当第二天早上9点他开门办公的时候，人们排着长队耐性等待认购公司的股份。

密西西比公司的发起人约翰·劳（John Law）是擅长虚构故事的专家。其众多股票炒作的一个例子是，他让很多印第安人肩扛装着黄金、钻石、红蓝宝石的袋子从巴黎街头走过，以证明路易斯安那州的山峦中有无尽的黄金和珍稀宝石矿藏。

在泡沫出现之前很难确切地辨别泡沫，即在泡沫破裂之时证实了泡沫的存在。-格林斯潘

在导致2007～2008年大股灾的房市泡沫中，银行操作的钱比其资本金高出25～30倍，而像贝尔斯登、雷曼、高盛和摩根士丹利这些投资银行的杠杆倍数更是高达其资产的30～40倍，其中很多都是投资在流动性差的抵押产品上。它们相信房地产市场只会上涨。杠杆率如此之高，只要次级房贷市场出现轻微的下跌，泡沫就会破裂。

在每一次泡沫中，专家们都被投机情绪所俘虏，不仅不质疑上涨的股价，还预言未来的股价会更高。

英国议会的一位议员在1720年南海泡沫破裂之后写道：“我确实说过我们很快会破产，但泡沫破裂的时间比我预计的要早两个月。”

在所有投机狂热中存在的另一种错误观点是“博傻理论”。在每波狂潮中，一些持怀疑态度的独立思考者并没有被冲昏头脑，他们认为股价还远没有到达让人们真正疯狂起来时的荒谬水平。他们觉得事情还可以更加疯狂，如果股价已经上涨了10倍，人们热情依旧，股价为什么不会上涨到15或20倍呢？

泡沫之中任何狂热的概念都管用。每个投资狂潮中的投资者都相信和追随“仙笛神童” 。

就算是庞氏骗局之王伯纳德·麦道夫（Bernard Madoff），可能都会对后来泡沫的发起者嫉妒不已。他们的计划比麦道夫要简单很多，而且如果被抓住了不用蹲监狱，也不会输得底裤精光。

情绪，有时候也叫情绪启发（affect heuristic），最近才被认为是我们在判断和做决定时的重要组成部分。对情绪的各种研究显示我们强烈的偏好、厌恶和观点，以诸如开心、伤心、兴奋以及害怕的形式表现出来，会自觉或不自觉地严重影响我们做决定的过程。

我们越喜欢一个投资选择，正面情绪就会越强烈；越不喜欢一只股票或一个行业，它会带给我们越来越多的负面情绪。

在非常焦虑和不确定的情况下，人们很自然地被经验体系，主要是情绪所俘获。

情绪常常有能力压倒我们的分析，理性分析的记忆库被与相关联的事件的记忆库和人们的情感所取代。

当一个潜在的结果，比如买入股票时的巨大获利，伴随着显著而强力的情感意味，这种情形的真实概率，或随着外界环境的改变而改变的概率，其重要性会变得微不足道。

乔治·卢文斯坦（George Loewenstein）、艾克·韦伯（Elke Weber）、克里斯多夫·海斯（Christopher Hsee）和内德·韦尔奇（Ned Welch）教授指导的一项有趣的研究显示，如果人们认为他们将赢得州政府彩票，无论真实发生概率为万分之一还是千万分之一，他们所下的赌注以及期望获胜的机会都是相似的。

卢文斯坦及其合作者注意到，赌徒更容易为一个非常正面的结果的可能性（possibility）而非概率（propability）所打动。结果是，极小的概率承载着巨大的期望。

希勒发现，对于IPO的买家来说，好股票的价格高出5倍并不重要，即使公司给他的是只有原价值1/5的股票，买家依然愿意用10美元的价格买入100股股票，因为他深信股价会走高。

当正面的情绪处在高速挡时，理性和逻辑的分析常常被经验所压倒。

20世纪80年代初的泡沫中，新发行股票价值基准调查（Value Line New Issue Survey）报告分析了一些拟上市的公司，发现很多公司都是创业公司，大约有95%是理念和梦想，外加5%的产品。调查同时发现，不少公司只有一两个全职员工，有些甚至干脆就没有员工。大多数想上市的公司完全没有收益，发行的价格大约是账面价值的20～100倍。

相对于标普500指数10.8%的年回报率，IPO股票的平均年回报率是5%。

不要拘泥于近期投资环境和过去的投资环境之间明显的相似性，多考虑其他可能产生明显的不同结果的重要因素。

1959年，诺贝尔经济学奖得主博学的赫伯特·西蒙（Herbert Simon），是最早的认真看待信息超载的专家。通过最简单的公式，西蒙发现大量的信息不仅不能让人做出好的决策，甚至可能会导致差劲的决策。这是因为人类无法有效地处理大量的信息。

西蒙说：“人类生活在一个每秒钟传递上百万比特的新信息的环境之中，但很显然我们的感知系统每秒只能处理1000比特左右的信息，可能还会更少。我们只能清醒地对很小一部分信息做出反应。”

效市场假说，也就是通常所说的EMH，是在几代人中影响最深的金融理论。

从1960年1月到1968年6月30日，136家基金的年均回报是10.6%，而同期纽交所股票的年平均回报是12.4%。

也许基本面专家对他们表现不佳感到困惑，专业学者可能不

很多超级复杂的数学分析都是建立在有效市场假说严重错误的假设之上，看上去就像是建立在沙地上。

法玛和弗兰奇发现，低贝塔系数股票的表现与高贝塔系数股票的表现相似。

法玛写到：“在贝塔系数作为单一变量来解释股票的回报这点上，已经彻底失败。”他继续写道：“我们要说的是，在过去50年里，知道股票的波动性并不能告诉你关于股票回报的更多信息。”是的，这是一个大石碑，可能就是一个陵墓。

被外界广泛追捧的晨星五颗星最高级别排名，使用的是法玛的三因素模型作为其风险测量方法，这至少是很值得怀疑的做法。

弗里德曼也写到，科学方法的一个基本准则是相关性远非因果关系。某一个作用之后会产生无数偶然的相关性，但在没有合理的证据证明这个或那个相关性是真实的时候，它们就只会是碰巧发生的事情，随着时间的推移这种相关性会烟消云散。

一个比较搞笑的例子是裙子的长度，在华尔街，这个指标在几十年里都列在一个非常知名的表格中。在裙子被设计得比较短的时期，包括类似于20世纪20年代、60年代、80年代和90年代，市场大升。裙子在20世纪30年代、40年代和70年代被设计的比较长，那时股市也在下跌。根据这个挖苦式的假设，裙子的长度显示出市场将来的走向。显然，很少有人信以为真。

如同几十年前的一本书中所述：“引进一个更为现实的假设，将会令经济学理论变得更加困难。”

诺贝尔奖获得者保罗·克鲁格曼曾说过：“如我所见，经济学业已误入歧途，因为经济学家争先恐后地以数学作为华丽包装，而忽视了真理。”

通常科学的目标并不是去质疑那些起支配作用的范式，而是通过它去解释我们认识的世界。

像萨缪尔森曾经指出的那样：“与科学的进步相伴的是一个接一个葬礼。”

人们处在不确定的情况下通常会对其所获得的信息抱有过度的自信，认为他们的胜算会比通常的概率要高。

很少有人可以成功地用大量的信息来处理一个高难度的问题。详尽的信息不等于高回报。

不要基于相关性做出投资决定。

詹妮弗·弗朗西斯（Jennifer Francis）和唐娜·费尔布里克（Donna Philbrick）研究了1987～1989年《价值线投资调查报告》中的分析师对918只股票的预期。研究者发现，分析师的年平均预测值比实际情况高出9%。

分析师的预测通常过于乐观。

由《机构投资者》在1972年冬天主办的一次会议中，航空股被认为在当年的表现会最好。但上升了1%之后，航空股在当年股市陡峭的升市中下跌了50%，1973年的会议干脆就不再提航空股了。而在1999年的会议上，大多数专家选择安然公司作为接下来12个月内表现最好的股票。

研究证明，大部分专业投资者和普通投资者一样，既在股票高位时追逐热门股，又在股票不再光鲜时低价斩仓。

电子邮件和其他文件显示，很多分析师被迫给一些处于劣势的公司较好的评级，其中很多公司是那种几乎没有商业计划、没有收益也没有可靠的平台的不稳定的互联网公司。

分析师变成了两面派。在公开场合他们赞美业绩这些不稳定的公司，将它们评级为强烈推荐甚至是立刻买入。但在发给投资银行客户的邮件中，他们用“笨猪”“垃圾”“废物”或更糟糕的词来形容这些公司。

“股市英雄少之又少——在文章被讨论的那段时间里，市场上涨了14.1%。如果你买入或卖出了他们推荐的132只股票，你所获得的收益只有9.3%。”差不多比通过扔硬币来选股还要差34%。

在分析师的预测中，没有可以精确预测的行业。

目前大部分证券分析要求的精准预测是分析师无法给予的。应尽量避免使用基于这类精确程度的分析方法。

如果你对某位分析师推荐的股票感兴趣，就找出他在过去3～5年里发布的所有报告，然后看看这些报告如何。

分析师发布的买入建议是卖出建议的5～6倍。很显然，职业压力对做出买入—卖出—持有的评级影响巨大。

在得到预期的结果时，大脑不会产生太多的多巴胺，此时发出的电脉冲的频率大约是每秒3次，相当于休息状态。

当投资者手中的冷门股获得了未预计的收益，大脑几乎会在同一时刻产生大量的多巴胺——舒尔茨的研究显示产生多巴胺的频次是每秒钟30～40次。用舒尔茨的话说：“这种正面强化效应引发了针对收益的特别关注。收益可以让你重新燃起希望。”

买入当前不被市场看好的股票，标准可以采用低市盈率、低市净率、低股价现金流比率或者是高股息率。

投资者过度反应假说的三个核心预测：

1.投资者会对热门股持续高估，而对冷门股则持续低估。

2.投资者将发现自己在预测“最佳”股票时有过度乐观倾向，对“最差”股票则过度悲观。其结果是收益异动，倾向于整体利好“最差”股。

3.长期来看，无论热门股还是冷门股都会回归均值，这归因于收益异动和其他基本面因素，导致“最佳”股票表现不佳，而那些被认为“最差”的股票则表现优异。

避免不必要的交易，交易成本会不断侵蚀你的收益。买入并持有策略在几年时间内可以提供远高于市场水平的回报，是降低换手的佳法，进而大幅减少了税款和额外的交易成本。

欢迎来到国际知名的投行高盛。我们自豪地在这所全球最具投机性的赌城接待您。我们有衣冠楚楚、彬彬有礼的员工，他们是当今商界最有天分和聪明的员工，几乎每个人都拥有高级学历，有些人还有博士学位。他们受过良好训练，能够在你称做“赌博”的领域提供全方位协助。他们将随时向您提供在这个投资赌场里数百种游戏中任何一种专业服务。

大量影响到多数美国人福利和生活的决定，是美联储高层和财政政策制定者基于个人意识形态做出的，却与选民的愿望相去甚远。

对公平和正义的渴望是人类的出厂设置，无需被灌输，只需要被激活。

我们在从事一件有意义的事情，但是遇到阻力时又会觉得毫无意义。虽然在逻辑上，我知道这是不对的。