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人们对一项活动或一项技术的判断，不仅基于他们的想法，也基于他们的感受。如果他们喜欢一项活动，他们就会倾向于认为其风险低、收益高；如果他们不喜欢，他们就会倾向于认为其风险高、收益低。在这种模式下，情感先于并主导着对风险和收益的判断。
情感受损和错误的决策密不可分。
投资流程的目标很明确：找出公司股价与其预期价值之间的差距。
正确的频率并不重要，重要的是正确程度。
狐狸将不同的信息来源拼凑在一起，并且对自己的预测能力相当缺乏信心。
正如Puggy Pearson曾经说过的：“生活中的一切都与心理有关。”
大多数情况下，我们担心的事情并非生理上的，而是精神上的——工作截止日期、上周你放入投资组合的股票表现、人际关系等等。人类主要应对的是心理和社会方面的压力。
压力源于可预测性和控制力的丧失。
投资者预期回报率最高的时候，往往是回报率最低的时候，反之亦然。
由于概率的存在，好的决策有时会导致坏的结果，而坏的决策有时也会带来好的结果
投资流程的目标很明确：找出公司股价与其预期价值之间的差距。
前财政部长罗伯特·鲁宾向毕业生们提出了四项决策原则。
1.唯一确定的事情就是没有确定性。
2.决策其实就是权衡各种概率。
3.尽管存在不确定性，我们必须采取行动。
4.评判决策不仅要看结果，还要看决策过程。
一位投资者对其中一位业绩优异的投资者说：“你们的换手率低，是因为你们的业绩太好。” 这位经理立刻反驳道：“不，我们的业绩好是因为我们的换手率低。”
现实世界中，没有“轻松之道”来确保财务盈利。至少，我们宁愿明智地输，也不愿无知地赢，这令人欣慰。 —理查德·A·爱泼斯坦
正确的频率并不重要，重要的是正确程度。假设你持有四只股票，其中三只股票小幅下跌，而第四只股票大幅上涨。即使大多数股票下跌，你的投资组合仍能表现良好。
贝比·鲁斯效应：尽管鲁斯经常被三振出局，但他仍然是棒球界最伟大的击球手之一。
损失的影响大约是同等规模收益的两倍半。换句话说，人们对一定规模的损失的负面感受远大于对同等规模收益的正面感受。
当人们经常正确时，他们会更加快乐。有趣的是，经常正确并不一定意味着投资组合的业绩会超越基准。
股票的定价有时是基于完美主义的。即使公司大多数时候（频率）达到或略微超过其业绩，股价也不会上涨太多。但如果公司业绩未达标，股价的下跌幅度就会非常大。令人满意的结果频率很高，但预期价值却为负。
投资者倾向于过早卖出盈利的股票（以满足正确的欲望），而过长持有亏损的股票（希望他们不必承担损失）。
风险的结果未知，但我们知道潜在的结果分布是什么样的。不确定性也意味着结果未知，但我们不知道潜在的分布是什么样的。因此，像轮盘赌或二十一点这样的机会游戏是有风险的，而战争的结果则是不确定的。
客观概率是风险的基础，而主观概率是不确定性的基础。
计算机正确识别心脏病发作的准确率为66%，而奥林的准确率仅为55%。事实证明，在这项事关生死的常规任务中，计算机的准确率比顶尖心脏病专家高出20%。
泰特洛克借用阿尔基洛科斯（Archilochus，转自以赛亚·伯林）的比喻，将专家分为刺猬和狐狸。刺猬只知道一件大事，并将这件事的解释范围扩展到他们遇到的一切。相比之下，狐狸往往对很多事情都略知一二，并且不会拘泥于对复杂问题的单一解释。
媒体曝光与预测失误之间存在关联。泰特洛克指出，“知名度更高的预测者——那些更有可能受到媒体追捧的人——的预测准确性不如那些知名度较低的同行。”
泰特洛克发现，狐狸的预测能力往往比刺猬更好。他写道： 高分者看起来像狐狸：他们是思想家，懂得很多小事（他们的行业诀窍），对宏大的计划持怀疑态度，不把解释和预测看作演绎练习，而是看作灵活的“临时”练习，需要将不同的信息来源拼凑在一起，并且对自己的预测能力相当缺乏信心。
风险资产的吸引力取决于投资者的投资期限。如果投资者愿意等待较长时间再评估投资结果的收益或损失，那么相比那些预计短期内评估结果的投资者，风险资产会更具吸引力。 —Richard H. Thaler、Amos Tversky、Daniel Kahneman 和 Alan Schwartz，《近视和损失厌恶对冒险行为的影响：一项实验测试》
什洛莫·贝纳齐（Shlomo Benartzi）和理查德·塞勒（Richard Thaler）提出了一种基于他们所谓的“短视损失厌恶”理论来解决股票风险溢价难题的方案。他们的论点基于两个概念支柱：
1.损失厌恶。我们对损失的后悔程度，是类似规模收益的两到两倍半。
2.短视。我们评估投资组合的频率越高，就越有可能遭受损失，从而产生损失厌恶情绪。相反，投资者评估投资组合的频率越低，就越有可能获得收益。
短期内盈利或亏损的概率接近五五开。此外，要获得正效用——本质上是避免损失厌恶——需要持有近一年的时间。
长期投资者（不频繁评估投资组合的个人）愿意为相同的风险资产支付比短期投资者（频繁评估）更高的价格。估值取决于你的投资时间跨度。
许多长期投资者表示他们不在乎波动性。由于不受短期波动的影响，这些投资者持有股票的时间足够长，可以获得颇具吸引力的回报概率，从而获得正效用。
我认为对于大多数基金而言，投资组合周转率是衡量评估期的合理指标。高周转率与在相对较短的时间内寻求收益相符，而低周转率则表明愿意等待一段时间来评估收益和损失。
大多数机构投资者的投资期限远短于投资策略获得回报所需的时间。
表现不及市场的投资组合经理可能会失去资产，并最终丢掉工作。
许多投资组合经理不会购买他们认为三年内会有吸引力的争议性股票，因为他们不知道该股票在三个月内是否会表现良好。
对于那些以每股收益 (EPS) 增长为目标的经理人，或者那些将每股收益增长视为一切（但人数仍然太多）的经理人而言，高额代理成本的风险巨大。
沃伦·巴菲特的观察：
大多数老板之所以能晋升到最高层，是因为他们在市场营销、生产、工程、行政管理，或者有时在机构政治方面表现出色。
叼着雪茄的帕吉·皮尔森（Puggy Pearson）是赌博界的传奇人物。
Puggy 解释道：“赌博其实只有三件事：了解 60/40 的胜负概率、资金管理，以及了解自己。” 他又补充道：“连驴子都知道。”
第三条药方“了解自己”，则完全属于心理学范畴。
正如Puggy Pearson曾经说过的：“生活中的一切都与心理有关。”
大多数情况下，我们担心的事情并非生理上的，而是精神上的——工作截止日期、上周你放入投资组合的股票表现、人际关系等等。人类主要应对的是心理和社会方面的压力。
压力源于可预测性和控制力的丧失。
标准普尔500指数成分股公司的平均寿命已从20世纪50年代的大约25至35年缩短至如今的10至15年左右。
六种倾向——回报、一致性、社会认同、喜欢、权威和稀缺性。
特百惠派对充分利用了这六种趋势中的四种。
人们对一项活动或一项技术的判断，不仅基于他们的想法，也基于他们的感受。如果他们喜欢一项活动，他们就会倾向于认为其风险低、收益高；如果他们不喜欢，他们就会倾向于认为其风险高、收益低。在这种模式下，情感先于并主导着对风险和收益的判断。 —Slovic、Finucane、Peters 和 MacGregor， 《风险作为分析，风险作为感受》
一位病人，他拥有所有理性行为所需的能力——注意力、记忆力、逻辑思维。但脑损伤彻底摧毁了他体验情感的能力，也让他失去了日常做出成功决策的能力。
情感受损和错误的决策密不可分。
你无法将情绪（系统1）与决策（系统2）区分开来。事实上，正如达马西奥所表明的，系统1需要正常运作才能让你做出正确的判断。
塑造我们印象的主要因素之一是精神病学家所说的“情感”。 情感是我们基于刺激而产生的“好”或“坏”感受。
当投资者对某个投资理念感觉良好时，他们会认为风险低、回报高，而不管更客观的概率如何。 而当他们不喜欢一个想法时，情况正好相反——风险高，回报低。
伟大的投资者不会太受情感左右。
成功的投资需要对概率和收益有清晰的认知。能够感知情感的投资者更有可能随着时间的推移做出更明智的决策。
正如凯恩斯所说：“世间智慧告诉我们，与其以非常规的方式获得成功，不如以常规的方式失败。” 人类喜欢融入群体，因为群体往往能带来安全感和安心。
我的主要观点是：当投资者个体不理性时，市场仍然可以保持理性。
问题不在于个体是否非理性（他们确实非理性），而在于他们是否在同一时间以同样的方式表现出非理性。
理解集体的动态才是超越市场的关键。
后见之明偏差阻碍了我们获得高质量的反馈——理解我们如何以及为何做出某个决定。克服这种偏差的一个方法是在做决定时记录下你做决定的原因。
谎言有三种：谎言、弥天大谎、统计数据。 —伦纳德·H·考特尼
赢家的诅咒是指在竞争性拍卖中，出价最高的人通常会为资产支付过高的价格。因此，出价者“赢得”了拍卖，但却因过高的价格而受到“诅咒”。
学习第二语言对中年人来说比对幼儿来说更具挑战性。
有大量证据表明，行业销售额和收益在中断或技术变革之后呈现 S 曲线。 增长起初缓慢，然后以越来越快的速度增长，最终趋于平缓。
在这个瞬息万变的世界里，押注新公司几乎总是比押注老公司更划算。你或许不知道哪家新公司会带来超额回报，但你几乎可以肯定老公司不会。
在达到失速点的公司中，83% 的公司在随后十年的销售额增长率在中等个位数或更低。对投资者更有意义的是，他们发现，这些公司中约有 70% 的公司至少损失了一半的股票市值。这表明，投资者会将近期趋势推断到可预见的未来，但当增长放缓时，这些预期就会下调。
当营收达到约200亿美元时，公司实现两位数（实际）营收增长的情况极为罕见（尽管这个上限正在随着时间的推移缓慢上升）。一些大型科技公司的股价至今仍反映出对强劲两位数增长的预期。
国际象棋大师布鲁斯·潘多菲尼观察到，国际象棋冠军们都有四种共同的行为，这在思考短期/长期博弈时非常有用。
1.不要想得太远：大多数人认为，伟大的棋手制定战略时，会思考未来10步或15步。这完全是错误的。国际象棋棋手只会在必要时考虑未来，通常只考虑几步。想得太远只是浪费时间：信息是不确定的。
2.制定方案并根据不断变化的条件不断修改
3.了解你的对手：想要下好象棋，还需要善于解读对手。
4.寻求微小优势：你追求看似微不足道的优势——对手可能察觉不到，或者干脆忽略了这些优势
能够生存下来的物种并不是最强大，也不是最聪明，而是对变化反应最快的物种。 ——查尔斯·达尔文， 《物种起源》
为了使过去的平均值有意义，被平均的数据必须来自同一总体。如果不是这样——即数据来自不同的总体——则该数据被称为非平稳数据。当数据非平稳时，预测过去的平均值通常会产生毫无意义的结果。 —布拉德福德·康奈尔， 《股票风险溢价》
很少有公司能够维持高增长率。
一家公司的价值取决于市场对其增长率和经济回报的预期。
大多数廉价股票之所以便宜，都是有原因的，而一家回报率较低的公司恢复长期高于资本成本的业绩的可能性微乎其微。
20世纪80年代，政治学家罗伯特·阿克塞尔罗德（Robert Axelrod）举办了一场比赛，旨在确定在重复囚徒困境（每场比赛包含两百步）中哪种策略最有效。最终获胜的策略是“针锋相对”策略，即先合作，然后以对手先前的举动作为下一步。“针锋相对”策略一开始就假设最佳策略，对背叛给予明确的负面反馈，并且能够迅速得到宽恕。
爱因斯坦将复利称为“世界第八大奇迹”。
大型公司快速增长或萎缩的可能性较小。投资者通常将此称为大数定律——大公司的增长速度不如小公司——但更准确的说法是，大公司的增长率与平均增长率的差距并不大。
维持快速增长非常困难，尤其对于大型企业而言。
当系统变得复杂时，一群人解决问题的能力往往比一个人——即使是专家——更强。这意味着，股市在大多数时候可能比大多数人更聪明。
加里·格拉德斯坦曾与索罗斯密切合作十五年，他形容索罗斯的行事风格近乎神秘，将索罗斯的专业知识与其洞察全球货币和信贷流动的能力紧密联系在一起。“他拥有对整个世界的宏观视野。他吸收所有信息，消化所有信息，然后由此得出关于如何解决问题的意见。他会看图表，但他处理的大部分信息都是文字性的，而不是统计数据。”
去中心化系统往往更加稳健。尽管偶尔会出现过度行为，但市场能够很好地适应变化。
市场智慧源于本地信息的聚合。这就是为什么运作良好的市场如此难以被击败的原因。
某些事件可能与市场走势相关，但也可能完全没有因果关系。一个极端的例子是，加州理工学院的戴维·莱因韦伯 (David Leinweber) 发现，预测标准普尔 500 指数表现的最佳指标是孟加拉国的黄油产量。
股市并非满足人类与生俱来的探究因果关系的渴望的好地方。投资者应该对市场走势中那些不太明显的解释持保留态度。阅读解释昨日走势的晨报，纯粹是为了娱乐，而非教育。
大型企业的增长往往会停滞，导致投资者重新调整预期，股价表现明显逊于其他企业。
投资者经常将过去的增长率推断到未来，导致那些未能达到预期的公司股东回报令人失望。
对公司规模分布和增长率的研究揭示了四个典型事实：
1.公司规模分布遵循齐普夫定律（一类特定的幂律）。
大型公司与小型公司的比例不太可能出现太大变化。
2.企业增长率的差异随着企业规模的增大而减小。 我的分析表明，在大量美国上市公司（销售额在1亿美元或以上）中，增长率中位数保持稳定，但增长差异显著缩小（见图表）。
3.大公司的增长往往会停滞。这是企业战略委员会的一项详细研究得出的结论。 研究表明，一旦公司达到足够的销售额水平，其增长率就会停滞。
4.大多数行业都遵循可识别的生命周期。
投资者预期回报率最高的时候，往往是回报率最低的时候，反之亦然。
投资者要想获得成功，必须具备良好的商业判断力，并且能够将自己的思想和行为与市场上盛行的超级传染性情绪隔离开来。
自1993年以来，我在哥伦比亚商学院教授一门名为“证券分析”的课程
然而，每年学期的第一堂课上，我都会向学生们发出警告：这门课提出的问题远比它能解答的问题多得多。
我们并不真正了解市场如何聚合信息，以及这对股价效率意味着什么。我们对风险的概念仍然不完整，尽管我们确实知道衡量风险的标准是错误的。大多数竞争战略框架并没有告诉你，在各种情况下，哪种战略可能成功或失败。当然，关于大脑的运作方式，我们还有很多东西需要学习。
这一长串未解之谜让投资既令人兴奋又令人沮丧。兴奋是因为我们有望在未来几年获得知识，加深理解。沮丧是因为我们仍然了解甚少，而且市场总是让即使是最聪明的参与者也感到困惑。